Πώς εκτιμάται η κεφαλαιοποίηση των εταιρειών τυχερών παιχνιδιών

Εισαγωγή: γιατί τα τυχερά παιχνίδια αποτελούν ειδική περίπτωση

Η κεφαλαιοποίηση (αγοραία αξία των ιδίων κεφαλαίων) στο iGaming σπάνια ισούται με τον "μέσο τύπο αγοράς. "Η τιμή επηρεάζεται όχι μόνο από τους ρυθμούς ανάπτυξης και τα περιθώρια κέρδους, αλλά και από τους κανονιστικούς κινδύνους, την ποιότητα των αδειών, το μερίδιο των γκρι GEO, τη βιωσιμότητα των πληρωμών, την ευθύνη έναντι των παραγόντων (RG), καθώς και τη δομή των εμπορικών σημάτων και την τεχνική στοίβα. Ως εκ τούτου, η αξιολόγηση βασίζεται σε τρεις δέσμες: οικονομία προϊόντων → προφίλ κινδύνου → ρευστότητα και κεφαλαιακή διάρθρωση.

Βασικές προσεγγίσεις αξιολόγησης

1) Πολλαπλάσια αγοράς (συγκρίσιμα)

Χρησιμοποιείται για τον ταχύ έλεγχο καταλληλότητας δείκτη αναφοράς και ΠΣΔ.

EV/EBITDA: ο κύριος πολλαπλασιαστής για τους φορείς εκμετάλλευσης και τους B2B-SaaS με θετικά κέρδη.

EV/Έσοδα: Κατάλληλα για ταχέως αναπτυσσόμενα στούντιο ή περιουσιακά στοιχεία με «επενδυτικά» περιθώρια.

P/E: δευτερογενής για τον τομέα (η λογιστική απόσβεση, οι τόκοι και ο φόρος ενδέχεται να στρεβλώσουν).

(για B2B-SaaS): Περιθώριο ανάπτυξης% + EBITDA% 40 - δείκτης «ποιότητας εσόδων».

Τι διορθώνουμε στον πολλαπλασιαστή:

Μερίδιο εσόδων από «λευκές» αγορές αδειοδότησης (πριμοδότηση).
Συγκέντρωση διαδρομών πληρωμής/ΠΥΠ (έκπτωση όταν εξαρτάται από τους παρόχους 1-2).
Προφίλ RG/AML (κίνδυνος ποινής → έκπτωση).
Διαθεσιμότητα ιδίων IP/κινητήρων, διαύλων δεδομένων και διανομής (πριμοδότηση).

2) DCF (Προεξοφλημένες ταμειακές ροές)

Οι κλασικές ελεύθερες ταμειακές ροές (FCF) και το μοντέλο WACC επεκτάθηκαν σε τομεακά χαρακτηριστικά:

Διαφορετικά ποσοστά ανάπτυξης/περιθωρίου κέρδους για κάθετα (αθλητικά, καζίνο, ζωντανά, λαχεία) και γεωγραφίες.
Κανονιστικά σενάρια (βασικό/στρες): φόροι GGR/NGR, περιορισμοί εμπορίας, σοβαρότητα KYC.
Κεφαλαιακές απαιτήσεις: άδειες, πιστοποίηση RNG, live studios, εφαρμογές ISO/PCI.
Κεφάλαιο κίνησης: εκκαθάριση με ΠΥΠ, καταθέσεις παικτών (διαχωρισμένοι λογαριασμοί), τζάκποτ/προοδευτικά (αποθεματικά).

3) SOTP

Αφορά εκμεταλλεύσεις με πολλαπλούς επιχειρηματικούς τομείς (operator + studio + συνδεδεμένα μέσα + πληρωμές). Κάθε μέρος αποτιμάται από τον «δικό του» πολλαπλασιαστή/ΠΣΔ, μετά τον οποίο προστίθεται και προσαρμόζεται για συνέργειες/κεντρικές δαπάνες.

Βάσεις εσόδων: GGR, NGR, Καθαρά έσοδα από τυχερά παιχνίδια

GGR (Ακαθάριστα έσοδα από τυχερά παιχνίδια) = Στοιχήματα - Κέρδη.

NGR (Καθαρά έσοδα από τυχερά παιχνίδια) = μπόνους GGR συνεισφορές τζάκποτ προμήθειες πλατφόρμας/παρόχου.

Καθαρά έσοδα/NNR (B2B) - έσοδα του προμηθευτή μετά τις αναθεωρήσεις/εκπτώσεις.

Σημαντικός: οι πολλαπλασιαστές συγκρίνονται καλύτερα με τους NGR/NNR (και όχι με τους GGR), διότι αντικατοπτρίζουν την «καθαρή» χρηματική αποτίμηση.

EV και ίδια κεφάλαια: τι να συμπεριλάβετε και να αφαιρέσετε

Αξία επιχείρησης (EV) ≈ Ανώτατο όριο αγοράς + Καθαρό Χρέος ± Μειοψηφικοί τόκοι + Υποχρεώσεις από μισθώσεις (ΔΠΧΑ 16) + Μετατρέψιμα (если в деньгах) − Μη λειτουργικά μετρητά.

Ανώτατο όριο αγοράς = Τιμή μετοχής × Ελεύθερες πωλήσεις & συνολικές μετοχές (συμπεριλαμβανομένων των δικαιωμάτων προαίρεσης/ΔΣΣ και διπλής κατηγορίας μετοχών).

Έλεγχος:

Μετατρέψιμα δάνεια/SAFE → απομείωση αξίας.
Απροσδόκητα κέρδη M&A → απρόβλεπτα.
Τα αποθέματα παιχνιδιών (τζάκποτ) και οι καταθέσεις πελατών δεν είναι χρέος, αλλά επηρεάζουν τη ρευστότητα.

Συντελεστές πριμοδότησης/προεξόφλησης σε πολλαπλάσια

Κανονιστικές ρυθμίσεις και αδειοδότηση

Λευκές άδειες (UKGC/MGA/EL/WLA κ.λπ.) → πριμοδότηση σε EV/EBITDA.

Γκρι/μη διακανονισθείσες GEO → έκπτωση κινδύνου PSP για κλειδαριές, κυρώσεις και εκτός επιβίβασης.

Η συχνότητα και η διαφάνεια της υποβολής εκθέσεων στις ρυθμιστικές αρχές μειώνει → το προεξοφλητικό επιτόκιο.

Πληρωμές και καταπολέμηση της απάτης

Ποσοστό έγκρισης/T-time Cashout/Ποσοστό χρέωσης → πληρεξούσιο ποιότητας εσόδων.

Η παρουσία ενορχηστρωμάτων και εφεδρικών διαδρομών PSP/APM → πριμοδότηση για τη βιωσιμότητα.

Υπεύθυνο παιχνίδι και KYC/AML

Προληπτική RG (ενεργοποιήσεις, διεργασίες XAI, SoF) → χαμηλότερο ασφάλιστρο κινδύνου.

Ιστορικό προστίμων/ερευνών → έκπτωση.

Δίαυλοι χαρτοφυλακίου και διανομής εμπορικών σημάτων

Το πολυσηματικό σήμα και τα δικά του οργανικά προϊόντα/θυγατρικές/streaming → λιγότερη εξάρτηση από τη μισθωτή διαφήμιση.

Το μερίδιο των εσόδων από κορυφαίους πελάτες/κορυφαίους φορείς συγκέντρωσης (συγκέντρωση) → έκπτωση κινδύνου.

Τεχνολογία και δεδομένα

Ιδιόκτητοι κινητήρες, δεδομένα/BI/CDP, μάρκετινγκ σε πραγματικό χρόνο, NRR> 110-120% (για B2B) → πριμοδότηση.

Μονόλιθος/κληρονομιά χωρίς οδικό χάρτη → έκπτωση.

Φορείς εκμετάλλευσης έναντι παρόχων B2B: διαφορετικά προφίλ αποτίμησης

Φορείς εκμετάλλευσης (B2C):

Ο πολλαπλασιαστής στερεώνεται από EV/EBITDA, ευαίσθητος στους φόρους GGR/NGR και στα όρια εμπορίας.
KPI: FTD, ARPPU, κατακράτηση, live share, bonus bonus, ποσοστό έγκρισης, περιθώριο NGR.
Περιφερειακή διαφοροποίηση = χαμηλότερη μεταβλητότητα του πολλαπλασιαστή.

B2B (πλατφόρμες, περιεχόμενο, πληρωμές, KYC):

Κοιτάξτε Rule-of-40, NRR, churn, ακαθάριστο περιθώριο.
EV/Έσοδα εφαρμόζονται για υψηλά περιθώρια ανάπτυξης και «επενδυτικά»· κατά τη λήξη - μετάβαση σε EV/EBITDA.
Στούντιο περιεχομένου - πριμοδότηση για IP και επιτόκιο επιτυχίας· πληρωμές - ασφάλιστρο προεξόφλησης/κινδύνου.

Μίνι τύποι και ορόσημα

EV/EBITDA προσαρμοσμένο = (EV/ EBITDA_adj), όπου EBITDA_adj = ΓΑΛΑ EBITDA/ΔΠΧΑ + κανονικοποιήσεις (εφάπαξ πρόστιμα, έξοδα M&A, αναδιοργανώσεις), αλλά χωρίς τα «καλλυντικά» μόνιμων μετοχών.

WACC = K_e × (E/V) + K_d × (D/V) × (1 − φόρος) όπου K_e περιλαμβάνει κίνδυνο χώρας/ρυθμιστικού πλαισίου.

= Ανάπτυξη% + περιθώριο EBITDA%.

Ποιότητα εσόδων (πληρεξούσιο): NRR,% λευκή GEO, ποσοστό έγκρισης, περιστατικά/πρόστιμα RG.

Παράδειγμα 1: Φορέας εκμετάλλευσης πολλαπλών GEO (απλουστευμένο)

NGR: 500 εκατομμύρια δολάρια, περιθώριο EBITDA: 22% → EBITDA 110 εκατομμύρια δολάρια

Λευκές αγορές: 70% NGR, γκρι: 30% (έκπτωση 10-20% σε πολλαπλασιαστή).

Καθαρό χρέος: 150 εκατομμύρια δολάρια. Δείκτης αναφοράς EV/EBITDA: 7. 0 ×; εφαρμόζει έκπτωση 15% → 6. 0 ×.

EV ≈ 660 εκατομμύρια δολάρια; Αξία ιδίων κεφαλαίων ≈ EV − Καθαρό χρέος = $510 млн.

Προσθήκη προσαρμογών: μειοψηφία shareholders/IFRS16/earn-out → ±.

Παράδειγμα 2: πλατφόρμα B2B (ανάπτυξη)

Έσοδα: 80 εκατομμύρια δολάρια (+ 45% YoY), GM 78%, EBITDA 12%, NRR 122%.

= 45 + 12 = 57 πριμοδότηση σε ΗΕ/έσοδα.

EV/Ομόσπονδο κράτος: 4. 5 ×, πριμοδότηση για NRR και λευκό GEO → 5. 0 ×.

EV ≈ 400 εκατομμύρια δολάρια; με καθαρό χρέος ≈ 0 → Μετοχικό κεφάλαιο ≈ 400 εκατομμύρια δολάρια.

Κατά τη μετάβαση στη λήξη - εναλλαγή σε EV/EBITDA.

IPO/δημοσιότητα: ρευστότητα και δομή ελεύθερης διασποράς

Ακόμη και μια «ιδανική» οικονομία μπορεί να συναλλάσσεται με έκπτωση λόγω χαμηλής ρευστότητας, διπλής κατηγορίας μετοχών, στενής ελεύθερης επίπλευσης, συχνών SPO. Οι πρακτικές IR (διαφανείς μετρήσεις, SLA, μεταθανάτια) μειώνουν το ασφάλιστρο κινδύνου και υποστηρίζουν τον πολλαπλασιαστή.

Κοινά σφάλματα εκτίμησης

1. Σύγκριση μεταξύ GGR και NGR/NNR.

2. Αγνοώντας τον κίνδυνο πληρωμής (έγκριση/χρέωση/εκτός επιβίβασης).

3. Υποεκτίμηση των προστίμων RG/AML και των ρυθμιστικών σεναρίων.

4. Συγκόλληση του «παγκόσμιου» πολλαπλασιαστή χωρίς χωριστή κάθετη αξιολόγηση/GEO.

5. Μη υπολογισθέντα ΔΠΧΑ 16, μετατρέψιμα, κερδοφόρα, μειοψηφούντες μέτοχοι.

6. Επαναξιολόγηση της επίδρασης στην εμπορία χωρίς προοδευτικότητα (δοκιμές ανόδου!).

Κατάλογος αναλυτών (σύντομη)

Επιχειρηματική διάρθρωση

Κάθετος χάρτης (αθλητικά/καζίνο/ζωντανά/λαχεία) και GEO; μετοχές της NGR.
Χαρτοφυλάκιο εμπορικών σημάτων, κυκλοφοριακοί δίαυλοι, μερίδιο βιολογικής παραγωγής/θυγατρικών.

Ποιότητα χρηματοδότησης και εσόδων

NGR/NNR, μοναδιαία οικονομία, Rule-of-40/NRR/churn (για B2B).
Ομαλοποίηση EBITDA, αποθεματικά τζάκποτ, κεφάλαιο κίνησης.

Κίνδυνος και συμμόρφωση

Άδειες και αναφορές, ιστορικό προστίμων, διαδικασίες RG/SoF.
Κάρτα πληρωμής: PSP/APM, έγκριση, χρόνος εξαργύρωσης, εφεδρικές διαδρομές.

Κεφάλαιο και δημοσιοποίηση

Διάρθρωση χρέους/μετατρέψιμα στοιχεία/επιλογές/SBC, IFRS16.
Πρακτικές IR: διαφανείς μετρήσεις, ταμπλό SLA, μεταθανάτια.

Η αξιολόγηση της κεφαλαιοποίησης των εταιρειών τυχερών παιχνιδιών δεν είναι "ένας πολλαπλασιαστής για όλους. "Βασίζεται σε καθαρή χρηματική αποτίμηση (NGR/NNR), ποιότητα εσόδων (NRR, churn, RG/AML, πληρωμές), κανονιστικό χάρτη και κεφαλαιακή διάρθρωση. Συνδυάζοντας τους σωστούς υπολογισμούς, το σενάριο DCF και το SOTP για συμμετοχές, παίρνουμε ένα ρεαλιστικό εύρος τιμών και αποφεύγουμε τις κύριες παγίδες του τομέα.