Jak ocenia się kapitalizację firm hazardowych

Wprowadzenie: dlaczego hazard jest szczególnym przypadkiem

Kapitalizacja (wartość rynkowa kapitału własnego) w iGaming rzadko jest równa "średniej formule rynkowej. "Na cenę wpływają nie tylko stopy wzrostu i marże, ale także ryzyko regulacyjne, jakość licencji, udział szarych GEO, stabilność płatności, odpowiedzialność wobec graczy (RG), jak również struktura marek i stos techniczny. Dlatego ocena opiera się na trzech blokach: ekonomika produktu → profil ryzyka → płynność i struktura kapitałowa.

Podstawowe podejścia do oceny

1) Mnożniki rynkowe (porównywalne)

Używany do szybkiego porównania i kontroli adekwatności DCF.

XT/EBITDA: główny mnożnik dla operatorów i B2B-SaaS o dodatnich zyskach.

XT/Dochody: Odpowiednie dla szybko rosnących studiów B2B/content lub aktywów o „inwestowalnych” marżach.

P/E: wtórne dla sektora (ujmowanie amortyzacji, odsetek i podatków może zakłócać).

Rule-of-40 (dla B2B-SaaS): Wzrost% + margines EBITDA% ≥ 40 - wskaźnik jakości przychodów.

Co poprawiamy w mnożniku:

Udział przychodów z „białych” licencjonowanych rynków (premia).
Koncentracja tras płatniczych/PSP (zniżka w zależności od 1-2 dostawców).
Profil RG/AML (ryzyko kary → zniżka).
Dostępność własnych IP/silników, kanałów danych i dystrybucji (premium).

2) DCF (zdyskontowany przepływ środków pieniężnych)

Klasyczny wolny przepływ środków pieniężnych (FCF) i model WACC rozszerzony o cechy sektorowe:

Różne wskaźniki wzrostu/marży dla pionów (sport, kasyna, na żywo, loterie) i geografii.
Scenariusze regulacyjne (podstawowe/stres): podatki GGR/NGR, ograniczenia marketingowe, dotkliwość KYC.
Wymagania kapitałowe: licencje, certyfikat RNG, studia na żywo, implementacje ISO/PCI.
Kapitał obrotowy: rozliczanie z PSP, depozyty gracza (konta segregowane), jackpoty/progresywne (rezerwy).

3) SOTP

Dotyczy pakietów akcji z wieloma liniami biznesowymi (operator + studio + media partnerskie + płatności). Każda część jest wyceniana przez „własny” mnożnik/DCF, po czym jest dodawana i dostosowywana do synergii/kosztów centralnych.

Podstawy przychodów: GGR, NGR, Dochody z gier hazardowych netto

GGR (Dochody z gier brutto) = Zakłady - Wygrane.

NGR (Net Gaming Revenue) = GGR − premie − składki jackpot − prowizje platformowe/dostawców.

Przychody netto/NNR (B2B) - przychody dostawcy po obrotach/rabatach.

Ważne: mnożniki są lepiej porównywane na NGR/NNR (a nie GGR), ponieważ odzwierciedlają „czystą” monetyzację.

XT i Equity: co włączyć i odjąć

Wartość przedsiębiorstwa (,,, ",,," Wartość przedsiębiorstwa "(" Enterprise Value ") i" Market Cap "+ Net Debt ± Minority Interest + Leasing liabilities (, MSSF 16) + convertibles (," еслдена ") − gotówka nieoperacyjna.

Market Cap = cena akcji × Free float & total shares (w tym opcje/SBC i dual stock class).

Sprawdź:

Pożyczki zamienne/SAFE → rozcieńczenie.
Zarabiać M&A → awarie.
Rezerwy gier (jackpoty) i depozyty klientów nie są zadłużeniem, ale wpływają na płynność.

Współczynniki premii/rabatu dla wielokrotności

Regulacja i licencjonowanie

Białe licencje (UKGC/MGA/EL/WLA, itd.) → premium to XT/EBITDA.

Szare/niespokojne GEO → Zniżka na ryzyko PSP dla zamków, kar i off-boarding.

Częstotliwość i przejrzystość sprawozdawczości dla organów regulacyjnych → obniża stopę dyskontową.

Płatności i zwalczanie nadużyć finansowych

Wskaźnik zatwierdzenia/Cashout T-time/Stawka obciążenia zwrotnego → proxy jakości przychodów.

Obecność orkiestry PSP/APM i trasy kopii zapasowych → premia za zrównoważony rozwój.

Odpowiedzialna gra i KYC/AML

Proaktywny RG (wyzwalacze, XAI, procesy SoF) → niższa premia za ryzyko.

Historia grzywien/dochodzeń → rabat.

Portfolio marki i kanały dystrybucji

Multi-marka i własne organizmy/filie/streaming → mniejsza zależność od płatnej reklamy.

Udział przychodów z najlepszych klientów/najlepszych agregatorów (koncentracja) → zniżka na ryzyko.

Technologia i dane

Silniki zastrzeżone, dane/BI/CDP, marketing w czasie rzeczywistym, NRR> 110-120% (dla B2B) → premium.

Monolith/dziedzictwo bez mapy drogowej → rabat.

Operatorzy vs dostawcy B2B: różne profile wyceny

Operatorzy (B2C):

Mnożnik jest zakotwiczony przez XT/EBITDA, wrażliwy na podatki GGR/NGR i limity marketingowe.
KPI: FTD, ARPPU, retencja, udział na żywo, bonus, stopa zatwierdzenia, margines NGR.
Dywersyfikacja regionalna = niższa zmienność mnożnika.

B2B (platformy, treści, płatności, KYC):

Spójrz na Rule-of-40, NRR, Churn, marża brutto.
XT/Dochody mają zastosowanie do wysokich marż wzrostu i „inwestowalnych”; w terminie zapadalności - przejście na XT/EBITDA.
Content studios - premia za IP i hit-rate; płatności - premia za rabat/ryzyko.

Mini wzory i zabytki

XT/EBITDA skorygowane = (XT/ EBITDA_adj), gdzie EBITDA_adj = EBITDA GAAP/MSSF + normalizacja (jednorazowe grzywny, wydatki M&A, reorganizacje), ale bez „kosmetyków” akcji stałych.

WACC = K_e × (E/V) + K_d × (D/V) × (1 − podatek), jeżeli obejmuje K_e ryzyko krajowe/regulacyjne.

Rule-of-40 = Wzrost% + margines EBITDA%.

Jakość przychodów (pełnomocnik): NRR,% biały GEO, wskaźnik zatwierdzenia, incydenty/grzywny RG.

Przykład 1: Operator multi-GEO (uproszczony)

NGR: 500 milionów dolarów, margines EBITDA: 22% → EBITDA 110 milionów dolarów

Białe rynki: 70% NGR, szary: 30% (rabat 10-20% do mnożnika).

Dług netto: 150 milionów dolarów; Wartość odniesienia XT/EBITDA: 7. 0 ×; zastosować rabat 15% → 6. 0 ×.

• 660 milionów dolarów; Wartość kapitałowa, w tym Wartość majątkowa, jest równa 510 USD.

Add. korekty: shareholders/IFRS16/earn-out mniejszości → ±.

Przykład 2: Platforma B2B (wzrost)

Dochody: 80 mln USD (+ 45% YoY), 78% GM, 12% EBITDA, 122% NRR.

Rule-of-40 = 45 + 12 = 57 → premium to XT/Revenue.

XT/Revenue peer: 4. 5 ×; premia za NRR i białe GEO → 5. 0 ×.

na 400 milionów dolarów; z zadłużeniem netto, 0 → kapitał, 400 milionów dolarów.

Przy przejściu do terminu zapadalności - obrót na XT/EBITDA.

IPO/publicity: płynność i swobodna struktura float

Nawet „idealna” gospodarka może handlować z rabatem ze względu na niską płynność, podwójną klasę zapasów, wąski wolny pływak, częste SPO. Praktyki IR (przejrzyste wskaźniki, SLA, pośmiertne) zmniejszają premię za ryzyko i wspierają mnożnik.

Wspólne błędy szacunkowe

1. Porównanie według GGR, a nie NGR/NNR.

2. Ignorowanie ryzyka płatności (zatwierdzenie/obciążenie zwrotne/zejście na pokład).

3. Niedoszacowanie grzywien RG/AML i scenariuszy regulacyjnych.

4. Klejenie mnożnika „globalnego” bez oddzielnej oceny pionowej/GEO.

5. Nieujęte MSSF 16, akcjonariusze mniejszościowi zamienni, zyskowi.

6. Ponowna ocena efektu marketingowego bez przyrostowości (testy podwyższenia!).

Lista kontrolna analityka (krótka)

Struktura działalności gospodarczej

Mapa pionowa (sport/kasyno/loteria na żywo) i GEO; udziały w NGR.
Portfolio marek, kanały ruchu, udział organiczny/affiliate.

Finanse i jakość przychodów

NGR/NNR, gospodarka jednostkowa, Rule-of-40/NRR/churn (dla B2B).
Normalizacja EBITDA, rezerwy jackpot, kapitał obrotowy.

Ryzyko i zgodność

Licencje i sprawozdawczość, historia grzywien, procesy RG/SOF.
Karta płatnicza: PSP/APM, zatwierdzenie, czas wypłaty, trasy kopii zapasowych.

Kapitał i ujawnianie informacji

Struktura zadłużenia/zamienniki/warianty/SBC, IFRS16.
Praktyki IR: przejrzyste mierniki, deski rozdzielcze SLA, pośmiertne.

Ocena kapitalizacji firm hazardowych nie jest "jednym mnożnikiem dla wszystkich. "Opiera się na monetyzacji netto (NGR/NNR), jakości przychodów (NRR, churn, RG/AML, płatności), mapie regulacyjnej i strukturze kapitału. Łącząc odpowiednie komponenty, scenariusz DCF i SOTP dla gospodarstw, otrzymujesz realistyczny zakres wartości i unikasz głównych pułapek w sektorze.